اختر منطقتك 
حالة الطقس 
نحن نحب السندات، ولكننا نكره ظهورها في الصفحة الأولى. دعونا نواجه الأمر، فرغم أنها رائعة فكرياً، إلا أنه لا توجد أخبار طيبة عن أسواق السندات. إنه دائمًا “شخص ما تخلف عن السداد” أو “شخص ما يدمر الاقتصاد” أو أي نوع آخر من الفظائع.
وكان من الصعب على القراء أن يفوتوا التغطية الممتازة التي أحدثها ارتفاع عائدات السندات خلال الأشهر القليلة الماضية. أو في الواقع الأخبار التي تصدرت الصفحة الأولى والتي أنتجتها السندات خلال الـ 24 ساعة الماضية.
هناك تفسير ممتاز لما يعنيه الشعور بالضيق الحالي بالنسبة للحكومة – ولمواطني المملكة المتحدة بشكل عام – على موقع MainFT.
ولكننا نعتقد أن الأمر يستحق أن نطرح سؤالاً أبسط وأكثر غرابة: ماذا حدث للسندات على مدى الأشهر القليلة الماضية؟
التراجع, معظم الوقت أفضل إجابة على السؤال “لماذا ارتفعت/انخفضت عوائد السندات الحكومية؟” هو “سوق الخزينة”.
في حين أن السندات الحكومية لا تتحرك نقطة أساس مقابل نقطة أساس مع سندات الخزانة – واحتمال الاختلاف موجود دائمًا – فإن سندات الخزانة لأجل 10 سنوات وسندات الخزانة لأجل 10 سنوات تميل إلى الانجراف معًا على المدى المتوسط. وكانت السندات الألمانية أيضاً تميل إلى التحرك بالتوازي مع ديون الحكومة الأمريكية إلى أن وضعت أزمة منطقة اليورو عقبة أمام النمو الأوروبي.
بعد الاستفتاء على الاتحاد الأوروبي، ظل تداول السندات الحكومية في طي النسيان لبضع سنوات، ولم يتقرر بعد ما إذا كان سينضم إلى البوندز في استبعاد الركود الاقتصادي، أو سندات الخزانة في استبعاد الإنعاش. بعد صدمة الميزانية المصغرة Liz Truss في خريف عام 2022، عادوا إلى التداول بما يتماشى إلى حد كبير مع سندات الخزانة.
قد يبدو الارتفاع العالمي في العائدات منذ منتصف سبتمبر غير ملحوظ على مثل هذا الرسم البياني طويل المدى. لكن عمليات البيع مع ذلك مثيرة للاهتمام ومهمة. أولاً، بسبب طبيعة عملية البيع. ثانياً، بسبب الآثار المترتبة على الأسواق الأخرى، فضلاً عن التمويل الحكومي.
“طبيعة البيع”؟ هل يحصل FTAV على “مفاهيم”؟ هل هناك حقًا ما يمكن قوله أكثر من “اصعد الخط أيها القرد الحزين”؟
نعم في الواقع.
النقطة المنخفضة الأخيرة في عائدات السندات الحكومية والخزانة الأمريكية كانت في 16 أيلول (سبتمبر) 2024 – قبل يومين من قيام بنك الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض أسعار الفائدة بنسبة 0.5 نقطة مئوية إلى 4.75-5.0 في المائة، وقبل ثلاثة أيام من إبقاء بنك إنجلترا أسعار الفائدة ثابتة عند 5 في المائة. ومنذ ذلك الحين، قام بنك الاحتياطي الفيدرالي وبنك إنجلترا بخفض أسعار الفائدة بمقدار 0.25 نقطة مئوية (في 7 نوفمبر).
منذ انخفاض العائد التقريبي، زادت عوائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات بنسبة 1.08 نقطة مئوية، وزادت عوائد السندات الحكومية لعشر سنوات بنسبة 1.02 نقطة مئوية – إلى 4.7 في المائة و4.8 في المائة على التوالي، مما يزيد من التكلفة السنوية لأي دين جديد يتم إصداره. ، ودفع قيمة حيازات السندات الحالية إلى الانخفاض.
ونحن نعلم أن عائدات السندات الاسمية، والتغيرات التي تطرأ عليها، يمكن تقسيمها إلى توقعات تضخم طويلة الأجل (ما يسمى معدلات التضخم التعادلية) وعائدات حقيقية (المعروفة أيضًا باسم المبلغ الذي وعدت به بعد حساب التضخم). ما مقدار الزيادة في العائدات التي كانت بسبب ارتفاع توقعات التضخم؟ بعض. لكن الارتفاع في عوائد السندات يرجع في الغالب إلى زيادة العائدات الحقيقية.
لا يوجد نقص في النظريات التي تفسر لماذا يجب أن يتم تداول عائدات السندات المرتبطة بالتضخم حيث يتم تداولها، على الرغم من عدم وجود نظريات قابلة للدحض حتى الآن. يمكنهم ذلك بالكاد ويُنظَر إليه باعتباره النجم القابل للتداول في الأسواق المالية ـ وهو أفضل تخمين في السوق فيما يتصل بمعدل التوازن الحقيقي في الأمد المتوسط بالنسبة للاقتصاد ككل. على الرغم من أن بعض الناس يعتقدون أن r-star عبارة عن كمية من الهراء.
كانت العائدات الحقيقية للسندات الحكومية تميل إلى أن تكون أقل مما كانت عليه بالنسبة لسندات الخزانة الأمريكية على مدى العقد الماضي. وبالنظر إلى نظرية “آر ستار” القابلة للتداول بالكامل، فمن الممكن أن نغفر لك الاعتقاد بأن هذه الفجوة تعكس توقعات السوق بشأن اتجاه النمو الاقتصادي المنخفض. وبصراحة، من يدري؟ لكن الاعتقاد الشائع بين المستثمرين في المملكة المتحدة هو أن عوائد السندات الحكومية المرتبطة بالتضخم أقل مما قد تتوقعه لأن خطط معاشات التقاعد المحددة للقطاع الخاص في المملكة المتحدة تميل إلى أن تكون لديها التزامات مرتبطة بالتضخم – كما أن الحجم الهائل لهؤلاء المشترين الذين يتطلعون إلى التحوط من مخاطرهم يؤدي إلى انخفاض رابط العائدات إلى مستويات أقل.
وإليك كيفية تطور العائدات الحقيقية خلال السنوات القليلة الماضية:
ومع ترجمة عائدات السندات الاسمية تقريباً إلى توقعات لمتوسط أسعار الفائدة الرسمية للبنك المركزي على مدى فترة زمنية معينة، فإن العائدات الحقيقية التي تقلصت بسبب الطلب الهيكلي على معاشات التقاعد سيكون لها نظير في معدلات التضخم الأعلى عند نقطة التعادل. وهذا هو أحد التفسيرات لمستوى خرق التفويض لمعدلات التضخم المتعادلة التي كانت شائعة في سوق المملكة المتحدة طوال معظم السنوات الخمس عشرة الماضية.
واليوم، يبلغ مستوى التضخم الذي من شأنه أن يعادل العائد الإجمالي للسندات البريطانية المرتبطة بالتضخم لعشر سنوات إلى السندات التقليدية (غير المرتبطة بالتضخم) لعشر سنوات نحو 3.6 في المائة سنوياً. هذا كثير من التضخم. لكنه لا يختلف بشكل جذري عن معدل التضخم السنوي البالغ 3.3 في المائة والذي تم تسعيره في السوق في المتوسط على مدى العقد الماضي.
إن معدلات التعادل والعائدات الحقيقية ليست هي الطريقة الوحيدة التي يمكننا من خلالها تقسيم وتقطيع التغيرات في عائدات السندات. وكما تعلمنا في معسكر تدريب السندات، فإن العائدات تندرج أيضًا ضمن توقعات السوق لمقايضات أسعار الفائدة لليلة واحدة (متوسط سعر الفائدة الذي تتوقعه السوق) ومقايضات الأصول (المبلغ الذي يتعين على الحكومات دفعه لاستئجار ميزانيات القطاع الخاص، المعروف أيضًا باسم علاوات الأجل ).
إن معظم الزيادة في عائدات السندات لأجل عشر سنوات خلال الأشهر الأخيرة يتم حسابها من خلال إعادة تسعير السوق لمسار أسعار الفائدة الرسمية للبنك المركزي على مدى العقد المقبل. ويظهر هذا الرسم البياني الرائع الذي تم إعداده باستخدام البيانات التي قدمها كريستيان مولر جليسمان من بنك جولدمان ساكس الدرجة التي تحركت بها عائدات السندات طويلة الأجل مع التوقعات بتحرك بنك الاحتياطي الفيدرالي لسعر الفائدة على المدى القصير جدًا. وفي سبتمبر/أيلول، قامت أسواق الخيارات بتسعير فرصة بنسبة ستين في المائة لثمانية تخفيضات أو أكثر خلال الأشهر الاثني عشر المقبلة. وهي الآن تكلف فرصة بنسبة 30 في المائة لواحد أو أكثر المشي لمسافات طويلة للسنة.
لكن على هذا الجانب من البركة، زادت عوائد السندات الحكومية أكثر قليلا مما يمكن تفسيره من خلال التحركات المتوقعة لبنك إنجلترا وحده. يشير لورانس موتكين، رئيس استراتيجية أسعار الفائدة في أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا في BMO، إلى مصطلح العلاوة هذا باعتباره شيئًا أصبح على نحو متزايد يمثل صفقة كبيرة لأسواق السندات في جميع أنحاء العالم. على حد تعبيره:
عندما تزيد مدة العلاوة بالنسبة للحكومة، تزداد كذلك مدة العلاوة بالنسبة لأي شخص آخر. هذا ما يبدو عليه “الازدحام”.
كيف قد تستجيب البنوك المركزية لارتفاع علاوات الأجل؟ ربما عن طريق خفض أسعار الفائدة؟ إذا كان الأمر كذلك، فإن هذا – كما يقول موتكين – هو الهيمنة المالية في العمل. 😬
كيف تم تطوير هذا المصطلح بريميا؟ ليس على ما يرام. وفي حين أن السندات الحكومية قد انخفضت قيمتها مقابل سندات المقايضة كثيراً خلال الأشهر الأخيرة، فإن هذا لا يؤدي إلا إلى نقلها إلى المستويات التي حققتها بالفعل سندات الخزانة الأمريكية مقابل منحنى المقايضة الخاصة بها. هل هذا نتيجة لإصدار QT / الإفراط في إصدار الحكومة؟ الإجابات في التعليقات من فضلك.
الآن ندرك أننا قمنا بطرح عدد كبير من المخططات عليك. وعلى الرغم من أن هذا ليس هو الشيء الذي يتم تنفيذه عادةً، إلا أننا لا نرى حقًا لماذا لا ينبغي لنا أن نجمع هذه الشرائح والتقطيعات المختلفة في نظرة عامة بيانية شاملة لإظهار ليس فقط ما حدث لعوائد السندات لأجل عشر سنوات، ولكن أيضًا لأشياء أخرى. فترات أيضا.
إذن في حين أن الإجابة على السؤال “كم ارتفعت عوائد السندات منذ منتصف سبتمبر؟” “ما يقرب من نقطة مئوية واحدة للسندات مع أي شيء متبقي من خمس سنوات إلى ثلاثين سنة قبل تاريخ الاستحقاق في سوق الخزانة والسوق المذهبة على حد سواء”، ويختلف سبب هذه التحركات:
في كلا السوقين، السبب البسيط وراء ارتفاع عائدات السندات هو أن الأسواق تتوقع أن يقدم بنك الاحتياطي الفيدرالي وبنك إنجلترا أسعار فائدة أعلى ليس فقط على مدى العام المقبل، بل على مدى السنوات الخمس أو العشر أو حتى الثلاثين المقبلة عما كان عليه الحال. في منتصف سبتمبر.
في الوقت نفسه، لم تقفز مقاييس سوق السندات لتوقعات التضخم، ولكن قد يكون هذا أيضًا لأن الأسواق تتوقع أن يكون لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي وبنك إنجلترا أسعار فائدة أعلى مما كان عليه في منتصف سبتمبر.
وفي المملكة المتحدة، كان هناك بعض التخفيض في أسعار السندات الحكومية مقابل سندات المقايضة، مع ارتفاع علاوات السندات لمدة عشر سنوات بسرعة نحو المستويات التي شوهدت في سوق سندات الخزانة الأمريكية.
لا شيء من هذا يساعدك حقًا على فهم التحركات اللحظية في أسواق السندات التي حدثت بالأمس – والتي تم تفسيرها بشكل مختلف على أنها بعض الإهمال من البنوك الاستثمارية في إدارة أقفال أسعار الفائدة، إلى نتائج مزاد السندات الحكومية لمدة خمس سنوات، إلى حراس السندات الذين يختبرون همة المستشار. ولكننا نأمل أن يوفر بعض السياق المفيد.
مزيد من القراءة:
– سوف تستمر عمليات بيع الجنيه الاسترليني حتى تتحسن المعنويات
– كل ما تريد معرفته دائمًا عن السندات (لكنك تخشى أن تسأل)
