ماذا لو لم يكن بنك الاحتياطي الفيدرالي مهما؟

احصل على ملخص المحرر مجانًا

تختار رولا خلف، رئيسة تحرير صحيفة الفاينانشال تايمز، قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.

صباح الخير. إذا تم بيع شركة إنتل ــ شركة كوالكوم تدور الآن في حلقة مفرغة ــ فسوف يكون ذلك بمثابة ضربة موجعة للرأي القائل بأن الأوليغارشيين في مجال التكنولوجيا سيبقون إلى الأبد. لقد استغرق الأمر 15 عاما أو نحو ذلك، ولكن ثورتي الهواتف المحمولة والذكاء الاصطناعي حولتا شركة كانت تتمتع بقبضة خانقة على معالجات الكمبيوتر إلى لاعب من الدرجة الثانية. فما هو السيناريو الموازي الذي قد يطيح بشركة جوجل أو إنفيديا أو أبل أو مايكروسوفت أو ميتا؟ وكم من الوقت قد يستغرق الأمر؟ راسلنا على البريد الإلكتروني التالي: [email protected] و[email protected].

ظاهرة البنك المركزي

قبل بضعة أسابيع، سألنا عما إذا كان جيروم باول محظوظا أو جيدا: ما إذا كانت سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي الذكية تسببت في الانخفاض السريع في التضخم على مدى العامين الماضيين، أو تزامنت معه فحسب. إذا كنت تعتقد أن باول وبنك الاحتياطي الفيدرالي كانا محظوظين في الغالب – ويعتقد الكثير من خبراء الاقتصاد أنهما كانا كذلك – فمن المغري دفع الشكوك إلى أبعد من ذلك. ماذا لو كانت سياسة أسعار الفائدة لدى البنك المركزي دائمًا عرضًا جانبيًا لا معنى له أو لا معنى له تقريبًا في الاقتصادات والأسواق؟ ماذا لو كانت أسعار الفائدة (باستخدام مفردات طالب الدراسات العليا المتعجرف في الفلسفة الذي كنت عليه قبل 25 عامًا) ظاهرة عرضية في الغالب – أي أنها تصاحب التغييرات المهمة، بدلاً من التسبب فيها؟

اليوم، أصبح وصف “الهرطقة” مجرد تشريف يمنحه الناس لمعتقداتهم الخاصة، بمعنى “فريد ورائع”. ولكن في وول ستريت، فإن النظرة إلى سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي باعتبارها ظاهرة عرضية هي هرطقة بالمعنى القديم. وإذا كان هذا صحيحاً، فإن الكثير مما يقوله المستثمرون والمحللون والخبراء ويفعلونه ويعتقدون به ليس أكثر من طقوس معقدة لتكريم إله غير موجود.

إن الناس الجادين يتبنون هذا الرأي. فقد قام أسواث داموداران من جامعة نيويورك (الذي سيتعرف عليه قراء Unhedged من خلال المقابلة التي أجريناها معه) مؤخراً بتحديث دفاعه عن ظاهرة الاحتياطي الفيدرالي الثانوية على مدونته. وهو يزعم أن:

• إن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية، الذي يحدده بنك الاحتياطي الفيدرالي، هو سعر واحد قصير الأجل لا يحدد بأي شكل مهم أسعار الفائدة المهمة ــ على الرهن العقاري، أو قروض السيارات، أو بطاقات الائتمان، أو السندات المؤسسية، أو قروض الأعمال، وما إلى ذلك.

• في حين أن كل من سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية وأسعار الفائدة المهمة تتبع نفس الاتجاهات الطويلة الأجل للغاية، على مدى فترات أقصر (ولكنها ذات مغزى مع ذلك)، فإن العلاقة بين التغيرات في أسعار الفائدة على الأموال الفيدرالية وأسعار الفائدة “الحقيقية” غير مستقرة. في بعض الأحيان يرتفع أحدهما ثم ينخفض ​​الآخر، أو العكس، أو يبدو أن العلاقة لا وجود لها على الإطلاق. خذ على سبيل المثال سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية وعائد السندات ذات التصنيف B. في الفترة بين ربيع عام 2004 وصيف عام 2006، ارتفع سعر الفائدة لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي بأكثر من 4 نقاط مئوية. تحركت أسعار السندات ذات التصنيف B بأقل من 1%. تجاهلت السوق تقريبًا بنك الاحتياطي الفيدرالي العدواني للغاية.

• قد يكون هناك بعض القوة العرضية في إشارات بنك الاحتياطي الفيدرالي: فقد تستوعب الأسواق الاعتقاد بأن بنك الاحتياطي الفيدرالي يعرف شيئاً عن الاقتصاد لا يعرفه الآخرون، أو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قادر بالفعل على التحكم في أسعار الفائدة بطريقة أو بأخرى. ولكن خارج حالات الأزمات، تكون هذه التأثيرات خفيفة.

• باختصار، “يتصرف بنك الاحتياطي الفيدرالي استجابة للتغيرات في الأسواق بدلاً من قيادة تلك التحركات، وبالتالي فهو يتبع أكثر من كونه قائدًا”. إن أسعار الفائدة الاسمية لها محركان أساسيان، لا يخضع أي منهما لسيطرة البنك المركزي: الأسعار الحقيقية (التي تتغير مع النمو الاقتصادي المتوقع) والتضخم المتوقع. على سبيل المثال، لم تكن الأسعار منخفضة للغاية خلال العقد الذي سبق الجائحة لأن بنك الاحتياطي الفيدرالي قمعها، ولكن لأن النمو كان ضعيفًا ولم يكن هناك تضخم في الأفق.

ولكن داموداران ليس الوحيد. ففي العام الماضي، زعم مارتن ساندبو من صحيفة فاينانشال تايمز في مقال بعنوان “ماذا لو لم يكن بوسع البنوك المركزية أن تفعل شيئاً حيال التضخم؟” أن “التضخم لا يزال في مستويات مرتفعة”.

إن هناك تحليلاً قوياً يمكن أن يفسر تقريباً كل سلوك التضخم في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو، على النحو الذي قد تبدو عليه التداعيات المؤقتة من قطاع إلى آخر لسلسلة من الصدمات الضخمة في العرض… (إذا) كان هذا هو التفسير الحقيقي للأحداث… فلم يكن بوسع السياسة النقدية أن تفعل شيئاً لمنع انفجارات التضخم في العامين الماضيين، وأن السياسة النقدية الحالية لا تساهم بأي شيء في عودة التضخم إلى الانخفاض.

ولكن ساندبو لا يذهب إلى حد الظواهر العرضية في السياسات. فهو يعتقد أن سياسة أسعار الفائدة قد تخلف تأثيرات، ولكنها هذه المرة سوف تكون “ضارة بشكل حصري” لأنها سوف تضعف الاقتصاد في وقت يكون فيه التضخم قد مات بالفعل. ولكن من السهل أن نرى كيف يمكن تمديد حجته إلى حوادث تضخمية أخرى أعقبت صدمات العرض، وربما أبعد من ذلك.

وفي صحيفة وول ستريت جورنال، يطرح زميلي السابق سبنسر جاكاب وجهة نظر مماثلة في سياق سوق الأوراق المالية، حيث يقارن بين رئيس البنك المركزي باول وساحر أوز:

لا يستطيع الرجل العظيم والقوي الذي يقف خلف ستار البنك المركزي، جاي باول، أن يفعل الكثير كما يعتقد الناس للحفاظ على محافظهم من الانكماش إذا بدأت العجلات في الانزلاق بالفعل من الاقتصاد.

ويستشهد جاكاب بمثال خفض أسعار الفائدة في عام 2007، والذي أدى في البداية إلى ارتفاع حاد في أسعار الأسهم، لكنه لم يتمكن ــ حتى عندما تعزز بالعديد من التخفيضات الإضافية ــ من منع الركود من البدء بعد بضعة أشهر. ويزعم جاكاب (مستشهدا بعمل ديفيد كوستين، كبير استراتيجيي الأسهم الأميركية في جولدمان ساكس) أن الزخم الاقتصادي، وليس سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي، كان حاسما للأسواق خلال دورات خفض أسعار الفائدة حتى في اللحظات الأقل تطرفا. ولا يذهب جاكاب إلى حد داموداران، الذي يزعم أن سياسة أسعار الفائدة تسحب رافعة لا علاقة لها بأي شيء. لكن حجته تشير بوضوح شديد في هذا الاتجاه.

إن الجدل حول ما إذا كانت نظرية الظواهر العرضية التي تتبناها البنوك المركزية صحيحة أم لا، يتطلب منا أن نصف ونفند النظرية القياسية التي تحكم أسعار الفائدة في أسعار الفائدة الأخرى. ولكن لنفترض أن نظرية الظواهر العرضية تشكل احتمالاً وارداً. والسؤال المثير للاهتمام بالنسبة للمستثمرين هو: ما الذي قد تفعله بشكل مختلف إذا علمت أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يتبع الأسواق والاقتصاد الحقيقي بدلاً من قيادتها؟

من ناحية أخرى، قد تشعر بقلق أقل كثيراً بشأن “أخطاء بنك الاحتياطي الفيدرالي” ــ وتحديداً الإفراط في تشديد السياسة النقدية الذي يؤدي إلى الركود. ولنتذكر أن العديد من الناس، ومن بينهم غير المحميين، كانوا قلقين للغاية بشأن هذا الأمر في عام 2022، وربما كانوا أقل عرضة للمخاطر عند دخول عام 2023 المجيد نتيجة لذلك. ولكن إذا تجاهل المستثمرون تشديد بنك الاحتياطي الفيدرالي، ونظروا بدلاً من ذلك فقط إلى الأساسيات الاقتصادية وتدفقات الشركات النقدية، فهل كان من الممكن أن يظلوا متفائلين بدلاً من ذلك؟

قراءة جيدة واحدة

حول ميزان المدفوعات الأمريكي.