اختر منطقتك 
حالة الطقس 
ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية
فقط قم بالتسجيل في الأسهم الخاصة ملخص myFT – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.
إن صعود الأسواق الخاصة المستمر يحمل شعوراً بالثبات. فعلى الرغم من ارتفاع تكاليف التمويل وتوقعات النمو غير المؤكدة، بلغ إجمالي أصول الأسواق الخاصة قيد الإدارة 13.1 تريليون دولار في 30 يونيو/حزيران من العام الماضي، بعد أن نمت بنحو 20% سنوياً منذ عام 2018، وفقاً لشركة ماكينزي الاستشارية.
وبينما تراجعت عمليات جمع الأموال عن ذروتها في عام 2021، وجد استطلاع حديث أجرته شركة ستيت ستريت أن غالبية المستثمرين المؤسسيين يعتزمون زيادة تعرضهم لجميع الأسواق الخاصة تقريبًا، بما في ذلك البنية التحتية والديون الخاصة والأسهم الخاصة والعقارات.
ولكن الطفرة التي شهدتها الأسواق الخاصة منذ الأزمة المالية في الفترة 2007-2009، وخاصة في فئة عمليات الاستحواذ الكبرى، كانت مبنية على سياسة نقدية شديدة التساهل. ولم تأت أغلب العائدات من تعزيز كفاءة شركات المحافظ، بل من بيع الأصول بمضاعفات سوقية متزايدة باستمرار ومن خلال الاستدانة، وهو ما يزيد من العائد على حقوق الملكية نسبة إلى العائد على الأصول.
واليوم، انخفضت المضاعفات، وارتفعت تكاليف التمويل، وأصبحت الميزانيات العمومية أضعف بفضل هذه الرافعة المالية. وأصبحت المدفوعات للمستثمرين منخفضة لأن المديرين مترددون في بيع الأصول وتبلور العائدات في حين أصبحت المضاعفات منخفضة. أما بالنسبة للديون الخاصة، فقد كان نموها مدفوعا بشكل كبير بالتحكيم التنظيمي، حيث تواجه البنوك تنظيما أكثر صرامة منذ الأزمة المالية.
إن أوجه القصور في الحوكمة في شركات الأسهم الخاصة، والتي تم التغاضي عنها في خضم طفرة الأموال الرخيصة، تبدو الآن ملحة مع تساؤل المستثمرين المؤسسيين عن القيم التي يضعها مديرو الأسهم الخاصة على الشركات التي يستثمرون فيها. وكانت قضية التقييم حادة منذ عودة أسعار الفائدة إلى طبيعتها. وكان مديرو الأسهم الخاصة يميلون إلى خفض قيمة أصولهم بأقل كثيراً من الانخفاضات في الأسواق العامة. وهذا هراء نظراً لارتفاع معدلات الاستدانة وانعدام السيولة في فئة الأصول. وينبغي أن تكون عمليات خفض القيمة أكبر كثيراً من عمليات خفض القيمة في الأسهم العامة.
ومن الأمور المثيرة للقلق أيضاً القرار الذي أصدرته محكمة الاستئناف الأميركية للدائرة الخامسة في الشهر الماضي برفض القواعد الجديدة التي فرضتها هيئة الأوراق المالية والبورصة والتي تفرض قدراً أعظم من الشفافية على الأداء والرسوم في مجال الاستثمار في الأسهم الخاصة. ولا يوجد أي توحيد في الإفصاح، الذي يستند إلى اتفاقات فردية بين المديرين ومستثمريهم. ويدور قدر كبير من الجدل حول حساب معدلات العائد الداخلي والرسوم غير الشفافة التي يدفعها المستثمرون غالباً دون قصد.
كما كانت لجنة الأوراق المالية والبورصات تشعر بالقلق إزاء الافتقار إلى إجراءات وبروتوكولات تقييم محددة بوضوح للتخفيف من تضارب المصالح الذي لا حصر له في هذه الصناعة. وتشمل هذه الإجراءات سلسلة من صناديق الاستمرار حيث يبيع المديرون شركات المحافظ إلى صندوق جديد. وهذا يحميهم من التقييمات في الأسواق العامة. وتستلزم مثل هذه الصفقات زيادات كبيرة في رسوم مجموعة الاستحواذ.
إن التعرض للأصول غير السائلة يؤدي إلى مشاكل متزايدة تتعلق بتوازن المحفظة الاستثمارية لصناديق التقاعد التي تقترب من ما يسمى بالمرحلة النهائية، حيث تقوم بنقل التزامات التقاعد والأصول المطابقة إلى شركات التأمين من خلال عمليات الاستحواذ أو الشراء. إن شركات التأمين لا تحب التعامل مع الأصول غير السائلة، وإذا قبلتها فإنها تفرض عليها تخفيضات قاسية.
ومع ذلك، كان صعود الأسواق الخاصة مفيدا للمستثمرين. فهي توفر فوائد التنويع، مع مراعاة التحذير النهائي المذكور أعلاه. وهناك فرص هائلة في البنية الأساسية الناشئة عن إزالة الكربون والرقمنة. ويوفر رأس المال الاستثماري مدخلا إلى التقنيات الجديدة.
ولكن الأمر الأقل وضوحا، نظرا للمبالغ الضخمة التي تتدفق على رأس المال الخاص، هو حجم علاوة نقص السيولة المتبقية التي يتعين حصادها. وتبلغ احتياطيات المسحوق الجاف، وهي المبالغ التي تعهد بها المستثمرون ولكنها لم تُنشر بعد، 3.7 تريليون دولار، وهو العام التاسع على التوالي من النمو.
إن تقييم أداء صناديق الاستثمار الخاصة مقارنة بالأسواق العامة أمر صعب. ولا يمكن معرفة العائدات الحقيقية إلا عندما تتحقق الاستثمارات في نهاية المطاف. وفي غضون ذلك، يعتمد كل شيء على تقييمات المديرين. ويزعم جيفري هوك من كلية كاري لإدارة الأعمال بجامعة جونز هوبكنز أن مديري صناديق الاستثمار الخاصة أخفوا عائدات الاستثمار المتوسطة في كومة من السرية والمعلومات المضللة. ويقول إنهم أخذوا مفهوماً بسيطاً ــ اقتراض المال لزيادة عائدات الأسهم ــ وصاغوه في إمبراطورية تجارية ضخمة مع قدر ضئيل من المساءلة.
إن السؤال الأكبر يتعلق بالتكاليف. فعادة ما تفرض صناديق الاستثمار الخاصة رسوم إدارة سنوية بنسبة 2% على أساس الأموال التي يلتزم بها المستثمرون في الصندوق، إلى جانب حصة بنسبة 20% من الأرباح تتجاوز عتبة العائدات المتفق عليها مسبقاً، والتي عادة ما تكون 8%. وهذا يشكل عبئاً كبيراً على الأداء مقارنة بالتكاليف النسبية الجزئية للاستثمار في الأسهم المدرجة التي تتم إدارتها بشكل سلبي.
لقد ولت أيام المكاسب غير المتوقعة التي كانت تدرها السياسات النقدية المتساهلة إلى حد غريب. والآن أصبح رأس المال الخاص يشكل أرضاً أكثر خطورة بالنسبة للمستثمرين.
جون.بليندر@ft.com
