صباح الخير. هناك سبب وجيه لتوقع أسبوع هادئ قادم. فقد تبين أن الخوف من الركود لم يكن أكثر من مجرد خوف. لقد شارف موسم الأرباح على الانتهاء ولم يتبق الكثير من البيانات الاقتصادية حتى يتحدث جيروم باول يوم الجمعة. باختصار، استعدوا للاضطرابات. راسلونا عبر البريد الإلكتروني من أي مكان تتواجدون فيه في عطلتكم: robert.armstrong@ft.com وaiden.reiter@ft.com.
ما الذي يجعل السهم عظيما؟
اشتهر هندريك بيسمبيندر بإثباته أن عوائد سوق الأوراق المالية هي نتاج عدد قليل من الأسهم التي تحقق أداءً جيدًا للغاية والعديد من الأسهم التي لا تحقق أداءً جيدًا على الإطلاق (انظر هنا وهنا). وقد نشر مؤخرًا ورقة بحثية ناقش فيها الأسهم التي حققت أعلى عوائد مركبة على المدى الطويل. والشركات المدرجة في القائمة، كما قد تتوقع، لا تتميز فقط بعوائدها السنوية المرتفعة ولكن أيضًا بكونها موجودة منذ فترة طويلة (لدى روبن ويجلزوورث وجهة نظر جيدة حول الورقة البحثية هنا وقد جاء إلى البودكاست لمناقشتها).
ما هو السهم صاحب أعلى عائد على القائمة؟ شركة ألتيريا، التي كانت تعرف سابقاً باسم فيليب موريس، والتي حققت عائداً بلغ 265 مليون في المائة منذ عام 1925. وهذا منطقي: فالمادة الكيميائية المسببة للإدمان الشديد والعلامة التجارية الممتازة تشكلان وصفة لتحقيق ربح مرتفع مستدام.
إن نجاح الشركة الثانية في القائمة أصعب من أن نفهمه، فقد حققت شركة فولكان ماتيريالز عائداً بلغ 39 مليون في المائة على مدى القرن الماضي أو نحو ذلك، أو نحو 14 في المائة سنوياً لمدة 98 عاماً. وقد حققت هذا السجل المذهل في مجال تحويل الصخور الكبيرة إلى صخور صغيرة، وذلك لتبسيط الأمر قليلاً. فهي تستخرج وتبيع المواد الخام ـ الحجارة المسحوقة والحصى والرمل ـ إلى مواقع البناء (كما تعمل في مجال الخرسانة والإسفلت).
كانت شركة Vulcan (التي كانت تُعرف قبل عام 1956 باسم Birmingham Slag الأقل أسطورة) سهمًا رائعًا لفترة طويلة، ولكن مؤخرًا أيضًا. فقد تفوقت على مؤشر S&P 500 بفارق ضئيل على مدار الثلاثين عامًا الماضية وبفارق كبير على مدار السنوات العشر الماضية.
ظاهريًا، تفتقر أعمال تحويل الصخور الكبيرة إلى صخور صغيرة إلى كل الخصائص التي تعتقد Unhedged أنها تنتج عوائد كبيرة. فهي تتطلب امتلاك الكثير من الأصول الملموسة ــ المحاجر والمعدات الثقيلة. ولا تتمتع باقتصادات ضخمة الحجم؛ فاستخراج وسحق وتنظيف وتسليم مليون طن من الحجارة أرخص من الطن الأول، ولكنها لا تزال مكلفة. ولا توجد ملكية فكرية يمكن الحديث عنها، ولا توجد تأثيرات شبكية. والمنتج عبارة عن سلعة، وليست نادرة حتى. باختصار، إنه عكس أسهم التكنولوجيا تمامًا التي تمثل النموذج الحديث لكيفية عمل تراكم الثروة.
ولكن صناعة التجميع تتمتع بخاصيتين متشابكتين تساعدان على تحقيق الربحية المستدامة: الحواجز العالية أمام الدخول، والديناميكيات التنافسية المحلية وليس العالمية.
يؤكد مايك دوداس من شركة Vertical Research أنه على الرغم من وفرة الحجر، إلا أن المحاجر ليست:
إن القدرة في الولايات المتحدة على الاستحواذ على الأرض، والخضوع للتقييم البيئي لبناء محجر، والحصول على التصاريح، ثم بعد ثلاث سنوات البدء في توصيل منتجاتك إلى العملاء ـ أمر صعب. لذا فإن وجود محاجر ذات رأس مال جيد وعمر احتياطي طويل قد يستمر لمدة أربعين عاماً أخرى، وتقع في مناطق تستفيد من اتجاهات ديموغرافية قوية، يشكل قوة هائلة.
إن المحاجر التي تقع في مواقع جيدة تواجه منافسة محدودة ببساطة لأن الحجارة ثقيلة الوزن. ولا يستحق الأمر شحنها لمسافات بعيدة، وبالتالي فإن الأسعار تتحدد وفقاً للطلب المحلي والظروف التنافسية. ولنقارن هذا على سبيل المثال بالنفط، الذي يعتبر قيماً بما يكفي لشحنه لمسافات طويلة، الأمر الذي يجعل كل المنتجين تقريباً يقبلون بالسعر العالمي. وفيما يلي ديفيد ماكجريجور من شركة لونجبو للأبحاث:
عند نقل منتج صخري إلى موقع عمل، فإنك تمتلك دائرة شحن تتراوح بين 50 و70 ميلاً. وتوجد ديناميكياتك التنافسية ضمن هذه الدائرة ــ فهي ليست منتجاً مثل الفولاذ المدرفل على البارد، حيث يوجد سعر وطني.
ونتيجة لهذه الديناميكيتين، يقول ماكجريجور: “إن هذا العمل لا يشهد أي عام تقريبًا انخفاضًا في الأسعار”. وقد ظهرت السمات الهيكلية الإيجابية للعمل في الربع الثاني. فقد انخفضت شحنات الكتل بنسبة 5% حيث أدى الربيع الممطر إلى تباطؤ مشاريع البناء. ولكن الزيادات في الأسعار التي تجاوزت 10% تعني أن الإيرادات ارتفعت بنسبة 2%، وأن الهوامش الإجمالية ارتفعت بنسبة 6%.
إن مصطلح “التسليع” مصطلح سيئ بالنسبة لمعظم المستثمرين. ولكن شركات السلع الأساسية، والشركات الصناعية الثقيلة بشكل عام، ليست محكوم عليها بعوائد تدور حول تكاليف رأس المال. ومن المهم أن نتذكر هذا في الوقت الذي حول فيه هوس المستثمرين بالتكنولوجيا سوق الأوراق المالية إلى رهان كامل على هذا القطاع.
النفط والدولار
لقد كان ظهور الولايات المتحدة كأكبر مورد للنفط والغاز في السوق العالمية أمراً طيباً بشكل عام. فعندما يكون المورد المتأرجح دولة مستقرة، فإن هذا من شأنه أن يوفر سوقاً أكثر قابلية للتنبؤ بالنسبة لأهم السلع الأساسية على الإطلاق. ولكن زعامة الولايات المتحدة للإنتاج أدت أيضاً إلى تغيير العلاقة بين أسعار النفط والدولار، وهو ما قد يخلف عواقب غير مرغوبة على الاقتصاد العالمي.
حتى السنوات القليلة الماضية، كان الارتباط بين أسعار النفط والدولار سلبيا في الغالب:
وهذا منطقي. ذلك أن خام برنت، وهو المعيار العالمي، يُسعَّر بالدولار. وعلى هذا فإن ارتفاع تكلفة النفط يعني زيادة الحاجة إلى المزيد من الدولارات لشراء النفط (أي أن الدولار يصبح أضعف). وفي الوقت نفسه، يميل الدولار إلى الهبوط عندما يتسع العجز التجاري. وعندما تستورد الولايات المتحدة المزيد من السلع، تتدفق الدولارات إلى خارج البلاد في مقابل عملات أخرى، ويضعف الدولار. وكان هذا صحيحاً بالنسبة للنفط عندما كانت الولايات المتحدة مستورداً رئيسياً للطاقة.
والآن بعد أن أصبحت الولايات المتحدة مصدراً صافياً للنفط، انقلبت العلاقة بين النفط والدولار. ففي السنوات القليلة الماضية، كان الارتباط بين مؤشر الدولار وعقود برنت الآجلة إيجابياً:
إن هذا التحول بنيوي جزئيا، وميكانيكي جزئيا، ومصادفي جزئيا. فمن الناحية البنيوية، يرتفع الطلب على الدولار مع قيام المزيد من الاقتصادات بشراء النفط والغاز الأميركيين. ومن الناحية الميكانيكية، أدى انتشار النفط الأميركي في السوق إلى تغيير كيفية حساب العقود الآجلة لخام برنت. وإليكم إيد مورس، رئيس استراتيجية السلع الأساسية السابق في سيتي، والذي يعمل الآن مستشارا في شركة الطاقة والسلع الأساسية هارتري:
في مرحلة ما خلال العامين الماضيين، لم يعد هناك ما يكفي من خام بحر الشمال لتسوية عقود برنت. لذا، بدأ استخدام النفط الأميركي، الذي يتم تسعيره عادة بعقود نفط ميدلاند، لتسوية العقود في بحر الشمال. لذا أصبح الخام الأميركي أكثر مركزية من الخام السعودي والخام الروسي، في مؤشرات مثل برنت. لا يزال برنت هو نفس الخام القياسي، ولكن يتم تسويته الآن من خلال الخام الأميركي.
وأخيرا، هناك الصدفة. فقد كانت دورة رفع أسعار الفائدة الأخيرة ضرورية، جزئيا، بسبب تضخم أسعار الطاقة، بسبب تخفيضات إنتاج أوبك والعقوبات المفروضة على النفط الروسي. فقد تجاوزت إمدادات النفط الأميركية التوقعات، مما سد الفجوة في الطلب العالمي. ولكن في الوقت نفسه، كان الاقتصاد الأميركي أكثر سخونة من نظرائه، مما دفع بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى رفع أسعار الفائدة إلى مستويات أعلى من البنوك المركزية الأخرى، مما أدى إلى زيادة الطلب العالمي على الدولار.
ورغم أن دورة خفض أسعار الفائدة الوشيكة من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي ونهاية الحرب في أوكرانيا قد تعمل على كبح هذا الاتجاه، فإن العوامل البنيوية والميكانيكية لابد أن تظل قائمة. ومن تأليف هانتر كورنفايند من مجموعة رابيدان للطاقة:
وستواصل الولايات المتحدة دورها كمصدر صافٍ للطاقة سواء في الغاز أو النفط. وما زلنا نتوقع نمو إنتاج النفط الخام. وستظل الولايات المتحدة مورداً رئيسياً لأوروبا وستستمر في العمل كجزء أكبر من حساب خام برنت.
وسوف يخلف هذا عواقب وخيمة على الاقتصاد العالمي. ففي الماضي، عندما كان ارتفاع أسعار النفط مصحوباً بضعف الدولار، كانت الدول المستوردة للنفط تدفع ثمناً أعلى (بالدولار) للنفط، ولكن الواردات الأخرى المقومة بالدولار أصبحت أرخص. والآن تواجه دول مثل اليابان ضربة مزدوجة، حيث يعمل ارتفاع أسعار النفط وارتفاع قيمة الدولار على دفع النمو إلى الانخفاض وارتفاع التضخم. وبالنسبة للدول التي تتحمل ديوناً مقومة بالدولار أيضاً ــ كينيا مثالاً ــ فإن هذا يشكل ضربة ثلاثية. والواقع أن الهيمنة الأميركية على قطاع الطاقة ليست نعمة عالمية خالصة.
(رايتر)
قراءة جيدة واحدة
كيف تربح الملايين بينما مستشفياتك الخاصة تتعرض للإفلاس؟