احصل على ملخص المحرر مجانًا
تختار رولا خلف، رئيسة تحرير صحيفة الفاينانشال تايمز، قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب صحفي مالي ومؤلف كتاب “المزيد: صعود الاقتصاد العالمي على مدى عشرة آلاف عام”
لقد شهدنا تحولاً كبيراً في مزاج الأسواق هذا الأسبوع. فقد أدت الأخبار الاقتصادية الضعيفة في الولايات المتحدة وبعض النتائج السيئة للشركات إلى انخفاض حاد في الأسهم وارتفاع كبير في سوق السندات مما دفع العائدات إلى الانخفاض بشكل حاد.
كان هذا تطوراً مثيراً للسخرية نظراً لأن المتفائلين بسوق الأوراق المالية كانوا يزعمون منذ فترة طويلة أن انخفاض عائدات السندات الحكومية يبرر ارتفاع تقييمات الأسهم. وسوف يكون فهم العلاقة المستقبلية بين الأسهم والسندات أمراً حيوياً بالنسبة للمستثمرين في الأمد البعيد.
كان يُنظَر إلى انخفاض عائدات السندات على أنها مفيدة للأسهم لسببين. أولاً، والأكثر وضوحًا، زعم المتفائلون أن انخفاض العائدات يعني أن النقد والسندات غير جذابة بشكل أساسي، مما يدفع المستثمرين نحو الأصول الخطرة بحثًا عن عوائد أعلى. هذه الحجة أقل إقناعًا الآن بعد أن ارتفعت أسعار الفائدة القصيرة الأجل وعوائد السندات بقوة منذ عام 2021، في حين انخفض التضخم، مما يعني أن المستثمرين في النقد والسندات يمكنهم كسب عوائد حقيقية إيجابية.
السبب الثاني الذي يجعلنا نميل إلى التفاؤل الآن يبدو أقل بريقاً وأكثر تعقيداً، ويتعلق بمعدلات الخصم. ومن بين الأساليب الشائعة لتقييم الأسهم النظر إليها باعتبارها مطالبة بكل الأرباح الحالية والمستقبلية للشركة المعنية. ولابد من خصم هذه الأرباح المستقبلية، لأن مبلغ 1000 جنيه إسترليني بعد عشر سنوات لا يساوي بوضوح نفس مبلغ 1000 جنيه إسترليني اليوم. وكثيراً ما تستخدم عائدات السندات كمعدل لخصم هذه الأرباح المستقبلية. وعلى هذا فإن انخفاض عائدات السندات يعني انخفاض معدل الخصم، وبالتالي فإن أرباح الغد تساوي أكثر في أموال اليوم.
حتى بعد الانخفاض الكبير الذي شهده عائد سندات الخزانة الأميركية لأجل عشر سنوات هذا الأسبوع بنحو 0.38 نقطة مئوية إلى 3.8%، فإن العائد الحالي لا يزال أعلى من 1.5% في نهاية عام 2021. بعبارة أخرى، ارتفع معدل الخصم على الأرباح المستقبلية. ولكن ماذا حدث لنسبة السعر إلى الأرباح على مؤشر ستاندرد آند بورز 500؟ لقد ارتفعت، ولم تنخفض، من 24 مرة إلى 28.7 مرة. ولكي نكون منصفين، كان هناك انخفاض طفيف في نسبة السعر إلى الأرباح المعدلة دوريا، والتي تقيس متوسط الأرباح على مدى السنوات العشر الماضية. فقد انخفضت من 38.3 إلى 35.5.
ولكن دعونا نضع هذا التحول في سياقه. لنفترض أن أسهم شركة ما من المقرر أن تحقق 100 دولار في غضون عشر سنوات. وباستخدام عائد السندات في نهاية عام 2021 لخصم هذه الأرباح، نحصل على قيمة حالية تبلغ 86 دولارا. والعائدات المرتفعة الحالية، حتى بعد الانخفاضات الأخيرة، لا ترفع القيمة الحالية إلا إلى 68 دولارا. وهذا يشير إلى أن تخفيضا كبيرا في تقييم الأسهم سيكون ضروريا وقد يفسر الضعف الأخير.
بالطبع، قد تتوقع الأسواق انخفاض أسعار الخصم. ومن المتوقع على نطاق واسع أن يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في سبتمبر/أيلول، وخاصة بعد بيانات الوظائف الضعيفة لشهر يوليو/تموز التي صدرت اليوم، وتراجع التضخم. لكن قِلة من الناس يتوقعون انخفاض أسعار الفائدة أو عائدات السندات إلى المستويات التي شوهدت في نهاية عام 2021.
ولكن ما الذي كان يدعم الأسواق حتى وقت قريب؟ النقطة الواضحة هنا هي أن حساب تقييمات الأسهم يتألف من جزأين. ففي حين قد يكون معدل الخصم قد ارتفع، فإن تقديرات نمو الأرباح في المستقبل ربما ارتفعت بنفس السرعة، أو حتى بسرعة أكبر. وهذا أمر يصعب رؤيته في البيانات. ومن المتوقع أن يبلغ متوسط نمو الأرباح لكل سهم لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 هذا العام 6% فقط. ومن المتوقع أن يرتفع إلى 11% في العام المقبل، ولكن هذا ليس مثيراً للإعجاب كما يبدو: إذ يبدأ المحللون السنة التقويمية عادة بتوقعات عالية لنمو الأرباح، ثم يقومون بعد ذلك بتعديلها إلى الأسفل مع مرور الأشهر.
ولكن هل الأسواق أكثر تفاؤلا بشأن النمو الاقتصادي؟ لا يبدو الأمر كذلك. إذ يتوقع مجلس المؤتمرات تباطؤ النمو السنوي إلى 1% في الربع الثالث من عام 2024، يليه انتعاش إلى 2% في العام المقبل. وهو ليس سيئا، لكنه ليس قويا. وفي كل الأحوال، فإن معدلات نمو الأرباح والناتج المحلي الإجمالي ليست مترابطة بشكل وثيق. ويتضح هذا عندما ننظر إلى المعدل الفعلي لنمو الأرباح على مدى السنوات الأربع الماضية. فوفقا للأرقام الصادرة عن بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس، كانت أرباح الشركات الإجمالية في الربع الأول من عام 2024 أعلى بنسبة 72% مما كانت عليه في الربع الثاني من عام 2020، وهو ارتفاع يفوق بكثير الناتج المحلي الإجمالي. وهذا النمو في الأرباح هو الذي جعل المستثمرين يشعرون بالبهجة.
ويرجع هذا النمو في الأرباح إلى حد كبير إلى نجاح عدد صغير من الشركات الناجحة للغاية. ووفقًا لموقع Visual Capitalist، حققت خمس مجموعات تقنية – Alphabet وAmazon وMeta وMicrosoft وNvidia – نموًا في الأرباح بنسبة 57 في المائة في عام 2023 ومن المتوقع أن تحقق نموًا في المتوسط بنسبة 37 في المائة هذا العام. كانت هذه الأسهم البارزة هي التي تقود السوق.
ويشير المتفائلون إلى أن الشركات السبع الرائعة ــ بما في ذلك أبل وتيسلا ــ لا تتداول على نفس النوع من العلاوة التقييمية، مقارنة ببقية السوق، التي حققتها أسهم التكنولوجيا أثناء فقاعة الدوت كوم. وعلاوة على ذلك، فإن سوق الأسهم الأميركية أقل تركيزا كثيرا من العديد من الأسواق العالمية الأخرى.
ومع ذلك، فإن الولايات المتحدة أكثر أهمية من الأسواق الأخرى؛ ففي نهاية يونيو/حزيران، شكلت 72% من مؤشر MSCI العالمي. وبالتالي فإن المستثمر الذي يراهن على الأسهم العالمية يعتمد بشكل كبير على توقعات الأرباح لعدد قليل من الشركات لأنها تحافظ على تصنيف معظم محفظته. ومع الضعف الذي أظهرته هذه الأسهم مؤخراً، فإن هذا من شأنه أن يجعل أي مستثمر يتبنى وجهة نظر بعيدة المدى يتوقف مؤقتاً.