الطريقة التي تمكن بها المسؤولون التنفيذيون في مجال الأسهم الخاصة من جمع ثروات شخصية هائلة كانت مصدرا للإعجاب والخلاف لسنوات.
في قلب ما وصفه لودوفيك فاليبو، الأستاذ في جامعة أكسفورد بشكل مثير للجدل بأنه “مصنع الملياردير”، هناك الفائدة، وهي حصة الأرباح التي يحصل عليها مديرو صناديق الاستحواذ عندما يبيعون الاستثمارات.
يُطلق عليه أيضًا “حمل”، وهو نقطة اشتعال سياسية منتظمة في الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي والمملكة المتحدة حاليًا، حيث ينتظر القطاع نتائج المشاورة الضريبية من قبل حكومة حزب العمال المنتخبة حديثًا.
لماذا هناك جدل حول الضرائب على الفوائد المنقولة؟
لقد مكنت الفوائد المنقولة الكثير من المديرين التنفيذيين للأسهم الخاصة من أن يصبحوا أثرياء للغاية في غضون بضعة عقود، حيث استفادت شركات الاستحواذ من KKR إلى CVC Capital Partners من حقبة الديون الرخيصة لتمويل الاستثمارات وتعزيز العائدات. التوزيعات المحمولة على صانعي الصفقات الأفراد يمكن أن تقزم الرواتب التي تدفعها الشركات باستخدام رسوم الإدارة – الدخل الثابت الذي تحصل عليه هذه الشركات من أموال الاستحواذ الملتزم بها، والتي يتم فرضها عادة بمعدل 1.7 إلى 2 في المائة.
على الصعيد العالمي، كسبت شركات رأس المال الخاص أكثر من تريليون دولار من الفوائد المحمولة منذ عام 2000، وفقا لبحث جامعة أكسفورد الذي نشر في وقت سابق من هذا العام. وقد كسبت مجموعة بلاكستون، وهي أكبر مجموعة أسهم خاصة في العالم، 33.6 مليار دولار من الفوائد المحمولة وحدها منذ ذلك الحين.
في المملكة المتحدة، أظهر تحليل لوزارة الخزانة أن ثلاثة آلاف من صانعي الصفقات تقاسموا خمسة مليارات جنيه استرليني من الفوائد المحمولة في السنة الضريبية 2022 – أو 1.7 مليون جنيه استرليني لكل منهم في المتوسط.
عادة ما يتم التعامل مع الكاري على أنه مكسب رأسمالي، ويتم فرض ضريبة عليه بمعدل أقل من الدخل. يجادل العديد من مديري الاستحواذ بأن هذا أمر مشروع لأنهم يستثمرون بعض رؤوس أموالهم الخاصة إلى جانب مستثمريهم الخارجيين – ما يسمى بالشركاء المحدودين في الصندوق.
لكن النقاد – من بينهم عدد قليل من المطلعين والممولين البارزين – يقولون إن المناقلة، التي تمثل عادة 20 في المائة من مكاسب الصندوق بعد استيفاء الحد الأدنى من العائد، لا تتناسب مع رأس المال الذي تعرضه الشركات والمسؤولون التنفيذيون للخطر. هذا الرقم يمثل في المتوسط 4 في المائة فقط من إجمالي الأموال على مستوى العالم، مع متوسط يبلغ 2 في المائة فقط، وفقا لشركة بريكن.
ولهذا السبب، يجادل هؤلاء النقاد بأن الفائدة المنقولة أقرب إلى رسوم الأداء ويجب أن تخضع للضريبة كدخل.
كيف يتم هيكلة الفائدة؟
هناك تباين كبير في كيفية عمل الفوائد المحمولة والرسوم الإدارية عبر الشركات وفئات الأصول. عادة، تقوم شركات الاستحواذ بإنشاء صناديق تستثمر بدورها في الشركات. وهم يحتفظون بهذه الشركات لبضع سنوات قبل إعادة بيعها بهدف مضاعفة استثماراتهم الأولية (عادة ما يتم تسويق عائد يزيد عن 20 في المائة سنويا).
وقال مسؤولون تنفيذيون في أربع شركات أوروبية وأميركية كبيرة إنهم يتوقعون أن يستثمر أفرادهم بشكل مشترك.
ولكن من المعترف به على نطاق واسع أنه في بعض المجموعات، لا يُطلب من الأفراد المشاركة في استثمار أموالهم الخاصة ليكونوا مؤهلين للحصول على حصة من الأرباح النهائية كفوائد محمولة.
السلطات في دول مثل المملكة المتحدة والولايات المتحدة وإسبانيا وألمانيا لا تطلب حاليًا استثمارًا مشتركًا من قبل الأفراد لفرض معدل أقل من معدل ضريبة الدخل العادي.
في المملكة المتحدة، قد تدفع الشركة أو مديروها التنفيذيون مبالغ رمزية في السيارة المحمولة لأغراض ضريبية. في صندوق بقيمة 100 مليون جنيه استرليني، على سبيل المثال، قد يكون 2500 جنيه استرليني بين 30 شخصا، وفقا لأحد المحامين البارزين في مجال الصناديق.
تعد هذه المدفوعات الرمزية محركًا آخر للجدل الدائر حول الضرائب الحالية على الفوائد المحمولة ككسب رأسمالي في المملكة المتحدة.
وأضاف المحامي: “لا يتم دفع أي شيء مادي مقابل النقل”.
مع ذلك، يجادل المسؤولون التنفيذيون في مجال الأسهم الخاصة بأن استثمارهم المشترك – المنفصل عن الدفع المحمل بالعملة الرمزية في المملكة المتحدة – هو شرط أساسي للصندوق الموجود على الإطلاق.
وقال أحد كبار المسؤولين التنفيذيين في إحدى شركات الأسهم الخاصة الأوروبية الكبرى، التي تتطلب من أفرادها المشاركة في الاستثمار: “إذا لم نستثمر هذا المبلغ، فلن يكون هناك تمويل”.
قبل أن يتمكن من مشاركة أي أرباح مع شركة الأسهم الخاصة أو مديريها التنفيذيين، يجب على الصندوق أن يعيد للمستثمرين رأس مالهم المسحوب والحد الأدنى من العائد الذي يسمى “العائد المفضل”، والذي تبلغ قيمته عادة حوالي 8 في المائة سنويا.
سيتم التعامل مع أي استثمار مشترك يقوم به المديرون التنفيذيون أو الشركة بشكل مماثل للاستثمارات التي يقوم بها الشركاء المحدودون الخارجيون.
تميل أدوات الاستثمار المشترك إلى الحصول على حصة من أرباح الصندوق بما يتماشى مع ما وضعته في الأصل، والتي يمكنها بعد ذلك تقسيمها بين المشاركين فيها. لا يتم تنفيذ هذه الفائدة.
بعد ذلك، يحصل المستفيدون من الفوائد المحمولة عادة على جميع التوزيعات التالية حتى “يلحقوا” ويحصلوا على 20 في المائة من جميع أرباح الصندوق الموزعة بحلول ذلك التاريخ.
أي أرباح يوزعها الصندوق بعد ذلك يتم تقاسمها بنسبة 80:20 بين الشركاء المحدودين ومستلمي الفوائد المنقولة.
في مثال مبسط، إذا اشترى صندوق بقيمة 100 مليون دولار ثلاث شركات في اليوم الأول، وعاد المخرج الأول 140 مليون دولار بعد خمس سنوات…
يوضح هذا المثال ما يعرف باسم “الشلال الأوروبي” النموذجي، والذي يسمح فقط بتوزيع المناقلة بعد دفع التكلفة الأصلية لجميع الاستثمارات والعائد المفضل على هذه الاستثمارات للمستثمرين.
تميل الشركات الأمريكية إلى اتباع هيكل مختلف، يُعرف باسم “الشلال الأمريكي” – على الرغم من أن بعض الشركات الأوروبية تتبنى نسخة منه.
وبدلاً من الانتظار حتى يتم سداد تكلفة جميع الاستثمارات ودفع العائد المفضل، تقوم صناديق الشلال الأمريكية بتوزيع الفوائد المحمولة على أساس كل صفقة على حدة.
ويعني هذا الهيكل أن الصندوق يمكن أن يدفع الفائدة المنفذة بعد بيع شركة محفظته الأولى – بشرط أن يحقق ما يكفي من البيع لتغطية التكلفة الأصلية والعائد المفضل على هذا الاستثمار.
ولكن إذا كانت عمليات الخروج اللاحقة تعني عدم وجود عائدات كافية لتغطية العائد المفضل على الصندوق ككل، فيمكن للمستثمرين في كثير من الأحيان “استرداد” بعض أو كل الأموال التي تم توزيعها بالفعل.
كيف يتم توزيع الحمل؟
إن النهج الذي يتم به تحديد من يحق له الحصول على الأموال هو انعكاس للمكان الذي تكمن فيه السلطة النهائية في الشركة، خاصة عندما لا تكون مدرجة في البورصة. على الرغم من أن الأمر يختلف بين الشركات، إلا أنه غالبًا ما يتركز على عدد صغير من كبار صانعي الصفقات.
في بعض الأحيان، تكون الطريقة التي يتم بها تقسيم المناقلة بين المديرين التنفيذيين قد تم تحديدها في بداية الصندوق. لكن يتم تحديد التقسيم في بعض الأحيان بناءً على كيفية أدائهم، أو مزيج من الاثنين.
يضطر الأشخاص الذين يتركون الشركة في بعض الأحيان إلى التنازل عن حقهم في الحمل، لكن الشركات الأخرى تسمح لهم بالبقاء مستثمرين والحصول على حصتهم.
قال أحد المسؤولين التنفيذيين في شركة أوروبية كبيرة إن كل موظف، حتى في أقسام تكنولوجيا المعلومات والموارد البشرية، كان قادرًا على الاستثمار للحصول على الأموال، بينما قال نظيره في مجموعة أخرى إن الشركاء فقط هم من شاركوا.
قال أحدهم إن حوالي 30 شخصًا شاركوا في الحمل؛ وقال شريك في شركة أخرى إن إجمالي عددهم يميل إلى أن يكون أقرب إلى 100.
في EQT، مجموعة الاستحواذ السويدية المدرجة، يتم عادةً تقسيم الفائدة بنسبة 35:65 بين الشركة ومحترفيها بناءً على استثماراتهم.
وبتطبيق مثال توضيحي قدمته شركة EQT في تقريرها السنوي لصندوق الأسهم الخاصة الذي جمعته مؤخرًا بقيمة 22 مليار يورو، إذا حقق الصندوق عائدًا إجماليًا لرأس المال المستثمر مرتين، فيمكن أن يترجم ذلك إلى فائدة محمولة قدرها 1.4 مليار يورو للشركة و 2.5 مليار يورو لأفراد EQT.
تعتبر الصناديق بهذا الحجم قيما متطرفة، ولكن إذا تم تطبيق نفس مضاعف رأس المال المرتجع والرسوم والنفقات على صندوق أسهم خاصة بقيمة 200 مليون دولار – وهو أقرب إلى متوسط الحجم العالمي في العام الماضي – فإن شركة الاستحواذ ستحصل على 35 مليون دولار في صورة حمل للمشاركة بين المنزل ومحترفيه.
alexandra.heal@ft.com