ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية
فقط قم بالتسجيل في الاقتصاد الصيني ملخص myFT – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.
إن سوق السندات الحكومية الصينية أصبحت الآن فقاعة ـ أو على الأقل هذا ما يود بنك الشعب الصيني أن يصدقه. ومن المؤكد أن نشوء فقاعة كهذه يشكل خطراً مقلقاً يهدد الاستقرار المالي. ولكن وجود مثل هذا الخطر يبدو أكثر قبولاً من البديل المعقول: وهو أن أسواق السندات ترسل إشارات متزايدة الخطورة بشأن آفاق الاقتصاد الصيني، وخطر الانكماش، والحاجة إلى تغيير المسار.
على مدى الأسابيع القليلة الماضية، انخرط بنك الشعب الصيني في صورة معكوسة غريبة لحملات التيسير الكمي التي تنفذها العديد من البنوك المركزية العالمية. وفي حين حاولت بنوك أخرى خفض عائدات السندات الطويلة الأجل لتحفيز اقتصاداتها، يكافح بنك الشعب الصيني للحفاظ عليها.
في الأسبوع الماضي، هبط العائد على سندات الخزانة الصينية لأجل عشر سنوات إلى ما دون 2.1% لفترة وجيزة، بعد أن هبط طيلة العام، قبل أن يدفعه تحرك بنك الشعب الصيني إلى الارتفاع مرة أخرى. وذهبت السلطات إلى حد تسمية مجموعة من البنوك الريفية وعارها لشرائها سندات حكومية ــ وهي خطيئة غير عادية، مثل معاقبة طفل لأنه يرتب غرفة نومه.
الواقع أن القلق الذي أعرب عنه بنك الشعب الصيني يتعلق بالاستقرار المالي. وعلى وجه الخصوص، يخشى البنك من صناديق الاستثمار التي تعتمد على الاستدانة والتي تعد بعوائد مرتفعة، وخطر الإفلاس على نحو مماثل لما حدث مع بنك وادي السليكون في الولايات المتحدة، إذا ما حملت البنوك مخاطر المدة بشراء سندات ذات آجال استحقاق طويلة ثم تحركت أسعار الفائدة في الاتجاه الآخر. وهناك أيضا خطر أعمق يهدد الاستقرار المالي إذا أصبح منحنى العائد أكثر تسطحا، لأن البنوك الحكومية الضخمة في الصين سوف تجد صعوبة أكبر في جني الأموال.
ولكن القلق بشأن عائدات السندات يشكل وسيلة غريبة لمعالجة الاستقرار المالي. فإذا أساءت صناديق الاستثمار استخدام الرافعة المالية، فلابد من تنظيمها؛ وإذا كانت البنوك تراهن على مخاطر المدة، فلابد أن يتمتع المراقبون بصلاحيات كافية لمنعها. والمطالبة بمستوى معين من عائدات السندات يشير إلى سيناريو مختلف: وهو أن السوق تتصرف بعقلانية، وأن سندات الحكومة الصينية ليست مبالغاً في سعرها، ولكن بنك الشعب الصيني لا يستطيع أن يتحمل ما يعنيه هذا.
ولكن هل من المنطقي أن نشهد هذا الإسراع نحو شراء السندات؟ إن الأسعار في الصين تتراجع، وهذا من شأنه أن يزيد العائد الحقيقي على السندات، بعد التضخم. وفي حين يظل مؤشر أسعار المستهلك إيجابيا قليلا، فإن معامل الانكماش للناتج المحلي الإجمالي أصبح سلبيا الآن لخمسة أرباع متتالية، منخفضا بنسبة 0.7% مقارنة بالعام السابق، وفقا لأحدث الأرقام. ونظرا لأن الاستثمار يشكل حصة ضخمة من اقتصاد الصين، فإن معامل الانكماش يعد مؤشرا أفضل من مؤشر أسعار المستهلك للأسعار الإجمالية.
وتعتمد جاذبية السندات أيضاً على البدائل: الأسهم، والعقارات، والائتمان، والودائع. وفي ظل غياب نهاية في الأفق لانحدار سوق الإسكان في الصين، أصبحت الأسر الصينية غير راغبة في شراء العقارات، في حين تعاني الشركات المحلية من ضعف الاستهلاك وتداعيات حملة بكين الصارمة على صناعة التكنولوجيا. ومن ناحية أخرى، لا تشكل الودائع جاذبية إلا إذا كنت تتوقع ارتفاع أسعار الفائدة في المستقبل. وفي ظل التوقعات القاتمة، يبدو من المنطقي تماماً أن يتدفق المستثمرون الصينيون على السندات والذهب.
ولعل مصدر القلق الحقيقي الذي يقلق بنك الشعب الصيني، وهو قلق مبرر، هو الإشارة المتشائمة التي قد تتحقق ذاتيا والتي يرسلها انخفاض عائدات السندات. فهي بمثابة تصويت بعدم الثقة في سياسة الحكومة، وتوقع بأن الظروف الاقتصادية لن تتحسن، وتحذير من أن الانكماش سوف يتجذر إذا لم يتم فعل أي شيء لوقفه. ويشير خبراء الاقتصاد في مورجان ستانلي إلى أن المرحلة التالية في اليابان في تسعينيات القرن العشرين كانت استجابة الشركات لبيئة الأسعار المنخفضة من خلال الحد من نمو الأجور. وهذه هي الطريقة التي يمكن أن تترسخ بها دوامة الانكماش.
الواقع أن بنك الشعب الصيني يدرك المشكلة الأساسية، فيشير في أحدث تقرير له عن السياسات إلى “الطلب المحلي الفعال غير الكافي”. ولكن في ظل القيود التي يفرضها عليه حاجته إلى استقرار سعر الصرف، لا يستطيع البنك المركزي أن يفعل الكثير. فقد أجرى خفضاً صغيراً لأسعار الفائدة في يوليو/تموز. وربما يكون بوسعه أن يفعل المزيد عندما يخفف بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي سياسته، مما يضيق الفجوة في أسعار الفائدة مع الصين. كما يجهز بنك الشعب الصيني نفسه بالأدوات اللازمة للتدخل بشكل أكثر نشاطاً في أسواق السندات، وهو أمر معقول تماماً، ولكنه لن يكبح المد الاقتصادي الكلي الذي يدفع العائدات إلى الانخفاض.
إن الحاجة الحقيقية لا تزال قائمة إلى اتخاذ إجراءات إنعاشية أكثر فعالية من قِبَل الحكومة الصينية. فالصين تواصل ضخ الأموال نحو قطاع التصنيع، الذي يولد النشاط في الأمد القريب، ويحافظ على نمو الناتج المحلي الإجمالي على المسار الصحيح. ولكن إضافة المزيد والمزيد من العرض، في حين لا تفعل سوى القليل لتشجيع الطلب، لن تعيد الاقتصاد إلى التوازن في أي وقت قريب. وينبغي أن تكون الأولويات هي التخلص من فائض الممتلكات غير المباعة؛ ودعم ميزانيات الحكومات المحلية والأسر؛ ووقف التدخلات الحكومية القاسية، حتى تكتسب الشركات الخاصة الثقة اللازمة للاستثمار. ولكن سياسات بكين في كل هذه المجالات تظل فاترة، وتفاعلية، وتدريجية.
إن هذا ليس تنبؤاً متشائماً. فالقوة الاقتصادية الصينية هائلة، ولديها مساحة كافية للنمو، لذا فهي قادرة على تنفيذ سياسات غير متوازنة لفترة من الوقت ثم تعود إلى المسار الصحيح. والنمو هو العلاج لمعظم المشاكل الاقتصادية، كما أثبتت الصين في الماضي. ومع ذلك، فإن العلاج لن يصبح أكثر صعوبة كلما طال أمد المرض. والآن تلوح سوق السندات الصينية بإشارات تحذير انكماشية عاجلة. ومن الأفضل لصناع السياسات أن ينتبهوا إلى هذه الإشارات.
روبن هاردينج@ft.com