احصل على ملخص المحرر مجانًا
تختار رولا خلف، رئيسة تحرير صحيفة الفاينانشال تايمز، قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب هو رئيس سابق لأسواق رأس المال العالمية في بنك أوف أميركا وهو الآن مدير عام في شركة سيدا إكسبرتس
عندما تتخلص الحكومات من أسهمها في الشركات المدرجة، فإن هدفين يسودان المشهد: تعظيم عائدات دافعي الضرائب وضمان الشفافية الإجرائية. وقد فشلت عملية بيع أسهم كوميرزبانك إلى يوني كريديت في كلا الأمرين، مما يشكل مثالاً واضحاً على كيفية تجنب خلق توترات الأسعار في عروض أسواق رأس المال.
لقد أشعل بيع أسهم بقيمة 700 مليون يورو، والذي رتبته وكالة التمويل الفيدرالية الألمانية، عاصفة من الانتقادات وأثار تساؤلات حول من كان يعلم ماذا ومتى، ولماذا بدت معلومات بالغة الأهمية وكأنها تتسرب من بين الشقوق. كما أخطأت الحكومة الألمانية في التعامل مع طموحات يونيكريديت الاستراتيجية الأوسع نطاقاً.
في يوم الثلاثاء الماضي، دعت هيئة أسواق المال الأسترالية مجموعة من البنوك الاستثمارية لتقديم عرض لشراء 53 مليون سهم من أسهم كوميرزبنك. وانتصرت جي بي مورجان تشيس وجولدمان ساكس وأعادتا عرض الأسهم على المستثمرين من خلال عملية سريعة تسمى “بناء سجل الأوامر المتسارع” حيث يتم بيع الأسهم بسرعة دون تسويق رسمي. وكان سعر العرض 12.48 يورو – أقل من 1% خصمًا من سعر إغلاق اليوم البالغ 12.60 يورو.
ورغم أن تسعير الصفقات الجماعية ليس علماً دقيقاً، فإن البنكين كانا بلا شك يتعهدان بمستوى عدواني. وهذا أمر جيد بالنسبة للبائع، ولكن هذا هو “وقت الركود” بالنسبة لمصرفيي النقابات إلى أن “يخرج المجمع من السوق” ويباع. وقد شهدت هذا بنفسي باعتباري مصرفياً.
ولكن بعد ذلك دخلت شركة يونيكريديت، التي انقضت في وقت لاحق من ذلك المساء بعرض بلغ 13.20 يورو للسهم الواحد لشراء الكتلة بأكملها، الأمر الذي أفسد عملية الاكتتاب. وبالإضافة إلى حصة 4.5% التي بنتها الشركة من خلال المشتقات المالية، أصبحت الشركة تسيطر على 9% من أسهم كوميرز بنك. وبحلول اليوم التالي، أدت التكهنات حول النوايا الاستراتيجية لشركة يونيكريديت إلى ارتفاع أسهم كوميرز بنك بأكثر من 20%، لتصل إلى 15 يورو للسهم، مع تحقيق المزيد من المكاسب.
ويبدو أن هيئة تنظيم سوق الأوراق المالية اتبعت بروتوكولاً قياسياً لعمليات بناء سجل الاكتتاب التي تنظمها الحكومة. وقد استخدمت الحكومة الألمانية هذا الدليل من قبل. فقد باع بنك التنمية الحكومي KfW ما قيمته 2 مليار يورو من أسهم دويتشه بوست في فبراير/شباط، ثم باع ما قيمته 2.5 مليار يورو من أسهم دويتشه تيليكوم في يونيو/حزيران، وكلاهما من خلال عمليات بناء سجل الاكتتاب المتسارعة. وقد تم تنفيذ هذه المبيعات بأقل قدر من الضجة وبخصومات ضئيلة تزيد قليلاً عن 2%. ومن المفترض أن هيئة تنظيم سوق الأوراق المالية اعتقدت أن عملية مماثلة من شأنها أن تجتذب أعلى العطاءات لشراء كوميرز بنك.
ولكن عملية الاستحواذ التي قام بها بنك يونيكريديت تثير العديد من التساؤلات حول التنسيق والاتصالات داخل الحكومة الألمانية. ويزعم الرئيس التنفيذي للبنك الإيطالي أندريا أورسيل أن الحكومة الألمانية كانت “على علم تام” بأن بنك يونيكريديت قد جمع بالفعل حصة قدرها 4.5% في كوميرز بنك.
إذا كان هذا صحيحا، فإن قرار إطلاق عرض في سوق الأوراق المالية يتحدى التصديق. فالمشترون الاستراتيجيون مثل يوني كريديت يدفعون عادة أقساطا باهظة ــ غالبا بنسب مئوية مكونة من رقمين ــ في حين أن عمليات بناء سجل الاكتتاب المتسارعة عادة ما تحدد الأسعار بخصم عن آخر سعر معروض.
ولكن ما هي النتيجة؟ لقد خسرت ألمانيا أكثر من 100 مليون يورو من المكاسب المحتملة التي كان من الممكن أن تحصل عليها من بيع الحصة من خلال القسط الذي يدفعه المشتري الاستراتيجي. وقد تجد ألمانيا نفسها أيضاً في موقف محرج من الناحية الاستراتيجية، مع احتمال إضعاف قبضتها على مستقبل كوميرز بنك.
وبإطلاق عملية بناء السجل السريع بهذه الطريقة، وضعت ألمانيا نفسها في مأزق، فلم يعد أمامها خيار عملي سوى قبول عرض يونيكريديت المنخفض لأن البديل كان أكثر إزعاجاً. وكان بوسع الاتحاد الألماني لكرة القدم أن يرفض تخصيص طلب يونيكريديت في اللحظة الأخيرة، ولكن هذا كان ليعني القبول بالسعر الأدنى من جانب المستثمرين المؤسسيين.
وهناك تساؤلات أيضاً حول دور البنوك. فقد ورد أن جي بي مورجان دعا بنك يوني كريديت إلى تقديم عرض لشراء الكتلة، ولكن ليس من الواضح متى تم تقديم هذا العرض أو من (إن وجد) في الحكومة الألمانية الذي سمح بهذا التواصل. وبمجرد أن تطورت الصفقة من عرض في أسواق رأس المال إلى بيع مباشر، استقال بنك جولدمان ساكس من الصفقة لتجنب تضارب المصالح مع منصبه كمستشار استراتيجي طويل الأجل لبنك كوميرز.
إن انسحاب جولدمان ساكس وسعر العرض الذي قدمه يونيكريديت يعنيان أنه ــ بافتراض ترتيبات الرسوم النموذجية ــ أحسب أن جي بي مورجان ربما كسب ما يصل إلى 10 ملايين يورو. وهذا يعني رسوماً غير متوقعة إلى حد كبير. ومن المثير للدهشة أنه على الرغم من أن هذا كان بيعاً حكومياً، فإنه لم يُعرف بعد علناً حجم المكافأة التي دُفعت إلى جي بي مورجان.
باختصار، تسلط عملية البيع الضوء على ثلاثية مثيرة للقلق من السذاجة والغموض والتنفيذ غير الدقيق، مما يترك دافعي الضرائب الألمان يعانون من قلة الموارد المالية والحكومة محاصرة استراتيجيا.